La budgétisation des immobilisations: signification, étapes et méthodes (avec diagramme)

Dans cet article, nous discuterons de la budgétisation des immobilisations: - 1. Signification de la budgétisation des immobilisations 2. Importance des dépenses en immobilisations dans l'économie globale 3. Rôle central de la stratégie d'entreprise et de la budgétisation des immobilisations 4. Étapes 5. Un aperçu 6. Méthodes utilisées pour Prendre des décisions d'investissement. 7. La budgétisation des immobilisations sous Risque et incertitude.

Contenu :

  1. Signification de la budgétisation des immobilisations
  2. Importance des dépenses en capital pour l'économie globale
  3. Rôle central de la stratégie d'entreprise et de la budgétisation des immobilisations
  4. Étapes de la budgétisation des immobilisations
  5. Un aperçu de la budgétisation des immobilisations
  6. Méthodes utilisées pour prendre des décisions d'investissement en capital
  7. Budgétisation des immobilisations sous risque et incertitude


1. Signification de la budgétisation des immobilisations:

Les dépenses en bâtiments, installations et équipements, appelées dépenses en capital, constituent des décisions importantes pour la plupart des entreprises. Une partie considérable de l'argent est en cause. De plus, le temps de gestion impliqué est également important.

C'est parce que les décisions d'investissement, contrairement aux décisions de production et de vente, sont de nature à long terme. La rentabilité future de l'entreprise est donc en jeu. Par conséquent, le processus d’évaluation des dépenses en capital, appelé budgétisation en capital, est extrêmement important.

La budgétisation des immobilisations fait référence au processus d'affectation de dépenses en espèces à des investissements dont la durée de vie est supérieure à celle de la période d'exploitation - normalement une année. En d'autres termes, la budgétisation du capital ou la planification des dépenses en capital est la répartition du capital entre différentes opportunités d'investissement.

C'est un aspect de la gestion financière. Les analystes et les gestionnaires financiers doivent comprendre les procédures et les techniques de budgétisation des immobilisations pour pouvoir planifier avec succès les besoins d’investissement à long terme d’une entreprise.

C'est un processus qui nécessite une connaissance de base de la valeur temps de l'argent et du coût du capital. L'ensemble du processus de budgétisation du capital est basé sur une prévision des entrées et des sorties nettes de trésorerie d'un investissement spécifique.

La budgétisation des immobilisations a de profonds effets sur:

(i) la position concurrentielle de l'entreprise,

(ii) Les bénéfices qu’elle peut réaliser, les dividendes qu’elle peut distribuer et

(iii) les responsabilités de gestion qu'il impose.

Nous appliquons un raisonnement incrémentiel pour séparer les flux de trésorerie projetés qui seraient associés à chacune des diverses opportunités. Un investissement dans un projet n'est considéré comme rentable que s'il génère un retour égal ou supérieur au coût d'opportunité du capital de l'entreprise.


2. Importance des dépenses en capital pour l'économie globale :

La budgétisation des immobilisations est importante non seulement pour une entreprise individuelle mais également pour l'ensemble de l'économie.

L’investissement intérieur privé brut comprend:

(i) construction résidentielle et non résidentielle,

ii) Production de biens durables et

(iii) Variations des stocks des entreprises.

Les stocks des entreprises fluctuent très souvent et peuvent entraîner une récession généralisée.

En outre, l’investissement national privé est une composante majeure des dépenses globales ou de la demande effective, et les cycles commerciaux (ou commerciaux) sont largement causés par les fluctuations des investissements.

En fait, JM Keynes a souligné qu'une baisse du taux de rendement attendu de l'investissement (ou de l'efficacité marginale du capital) entraînait des fluctuations de l'investissement, qui à leur tour provoquaient des fluctuations de l'emploi, du niveau des prix des revenus et du taux de croissance de l'économie. .

L'investissement est peut-être la composante la plus instable du produit national brut et la santé de l'économie dépend en grande partie du comportement de l'investissement privé national global.

Un investissement adéquat en capital du type approprié est nécessaire à la survie et à la croissance de l'entreprise et de l'économie dans son ensemble. C'est pourquoi les gouvernements ont offert diverses incitations pour encourager les hommes d'affaires privés à investir davantage.


3. Rôle central de la stratégie d'entreprise et de la budgétisation des immobilisations :

Il existe une relation étroite entre la stratégie d'entreprise et les décisions d'investissement. La stratégie d'entreprise définit l'activité ou les activités dans lesquelles l'entreprise entend s'engager en termes de ressources existantes et d'avantages concurrentiels.

À tout moment, la stratégie est le concept de gestion de la meilleure utilisation future du capital et des autres ressources de l'entreprise en termes de spécialisations et de compétences du marché de produits.

La stratégie d'entreprise est également une déclaration implicite de l'entreprise dans laquelle l'entreprise ne souhaite pas participer. En renonçant à l'affectation de capital et de gestion à des projets incompatibles avec la stratégie présente et future de l'entreprise, elle concentre son capital et son savoir-faire dans les domaines les plus rentables ( récompensant).

L'échelle d'effort et la profondeur des ressources sont maintenues suffisantes pour assurer le succès de l'entreprise grâce à des activités telles que le développement de produits, la pénétration des marchés, etc.

En ce qui concerne les relations entre la stratégie d'entreprise et la budgétisation du capital, il convient de noter les trois points suivants.

1. Bien que diverses opportunités d’investissement soient susceptibles de se présenter dans le cours normal des affaires, l’entreprise commerciale ne peut toutes les exploiter spontanément. Au lieu de cela, la stratégie d'entreprise stimule la recherche délibérée d'opportunités d'investissement rentables et oriente la croissance d'une entreprise selon les axes souhaités.

2. Seuls les projets jugés essentiels pour la mise en œuvre de la stratégie d'entreprise sont prioritaires. Au contraire, les projets incompatibles avec la stratégie existante et future sont rejetés. Aucune prévision de la rentabilité des projets individuels n'est nécessaire pour prendre des décisions concernant ces deux groupes de projets.

3. Divers autres projets compatibles avec la stratégie mais non essentiels à celle-ci sont susceptibles d’être proposés. La budgétisation des immobilisations concerne les choix entre les projets appartenant à cette catégorie et ces décisions sont basées sur des prévisions de coûts et de rendements de projets individuels.

L'investissement est de nature prospective. Cela produira des résultats dans le futur. Cela dépend donc des prévisions de ventes futures. Il est donc nécessaire d'évaluer le flux de revenus attendu que l'investissement générera sur sa durée de vie effective.

Types d'investissement dans la prise de décision en matière d'investissement :

Tout le processus de budgétisation des investissements commence par une recherche d'opportunités d'investissement de la part de la direction. Certaines opportunités d'investissement sont devenues évidentes puisqu'elles se sont imposées à l'attention de la direction.

Par exemple, la direction peut ressentir le besoin de remplacer une machine usée dont le service est toujours nécessaire dans le département de production. De plus, des investissements peuvent être nécessaires pour conserver la part de marché.

Comme Noel Branton et J. Livingstone l'ont suggéré, «le but de la direction est d'élargir la capacité d'élargir la gamme de produits ou d'améliorer la qualité. Elle doit également envisager des investissements stratégiques dans des projets à long terme qui ouvrent de nouveaux marchés ou développent de nouveaux produits ou services ».

Il existe trois grands types d’investissements qui nécessitent l’attention de la direction. Ce sont les suivantes:

1. Investissement réduisant les coûts:

Un exemple de ceci est la décision de remplacement quand une vieille machine est mise au rebut et son dernier modèle acheté. Cela peut entraîner une réduction des coûts.

2. Investissement générant des revenus:

Un exemple en est l’agrandissement de l’usine afin de produire une plus grande quantité de produits existants ou de nouveaux produits. Un tel investissement est susceptible de modifier considérablement les revenus et les coûts.

3. Investissement imposé:

Les agences gouvernementales sont souvent obligées d'investir de l'argent pour la protection de l'environnement ou la construction de routes. De tels investissements génèrent des coûts sans avoir d’effet direct sur les revenus.


4. Étapes de la budgétisation des immobilisations :

Le processus de budgétisation des immobilisations comprend trois étapes principales:

(i) décider du montant des dépenses en capital nécessaires,

(ii) Vérifier la disponibilité de capital et

(iii) Décider de la manière dont le capital disponible sera réparti entre plusieurs propositions d’investissement.

Recherche d'opportunités d'investissement :

Comme nous l’avons déjà indiqué, la première étape du processus de budgétisation des immobilisations est une enquête sur les besoins en capitaux de l’entreprise. Habituellement, au début de chaque période, la direction sollicite des propositions de projets d'investissement émanant des différentes unités opérationnelles de l'organisation.

Cela peut faire partie de l'exercice budgétaire annuel ou des plans de développement généraux s'étendant sur quelques années. Dans les deux cas, ces nombreuses suggestions émanant des échelons inférieurs de l’échelle décisionnelle sont intégrées par la direction dans une liste complète d’opportunités d’investissement ouvertes devant la société.

Ce sont les trois principaux points à examiner dans tout système sensé de budgétisation des investissements.

Le problème de la détermination du montant de capital requis est appelé problème de la demande de capital. Étant donné que les dépenses en capital sont engagées dans le but de générer des bénéfices supplémentaires, cette étape implique une étude des opportunités d'investissement et un processus de sélection de celles-ci du point de vue de la rentabilité future.

La deuxième étape mentionnée ci-dessus est essentiellement le processus de détermination de l’offre de capital. Cela implique de déterminer combien de capital peut être collecté par l'entreprise à l'interne et auprès de sources externes.

La troisième étape est cruciale pour déterminer quels projets proposés parmi les projets concurrents doivent être entrepris. Notre tâche principale consistera à élaborer chacune de ces trois étapes dans le processus de budgétisation des immobilisations.


5. Un aperçu de la budgétisation des immobilisations :

En bref, la budgétisation des immobilisations implique la planification des dépenses en actifs, dont les revenus seront réalisés dans les périodes futures. Il y a donc deux décisions fondamentales à prendre.

Sélection d'investissement :

Ces décisions détermineront à la fois le montant total des dépenses en immobilisations à engager au cours de la période de planification et les projets spécifiques sélectionnés.

Les décisions de gestion dans ce contexte sont les suivantes:

(a) Les décisions d'expansion, telles que la construction d'une usine ou l'acquisition d'installations supplémentaires.

(b) Les décisions de remplacement, telles que le remplacement d'installations et d'équipements usés (existants).

(c) les décisions d'investissement «d'amorçage», telles que la recherche et le développement, la publicité, la promotion des ventes, les études de marché, l'éducation et la formation des travailleurs et les services de conseil professionnel.

Investissement de financement :

Les décisions de sélection des investissements sont prises en même temps que les décisions de choisir des méthodes alternatives de financement de l'investissement.

Deux décisions majeures dans ce contexte sont:

1. Le montant et le type (dette ou capital) du capital financier à réunir.

2. Le montant des dividendes à verser aux propriétaires et le montant des bénéfices à conserver dans la société aux fins de réinvestissement.

Chacune des décisions ci-dessus nécessite, pour solution, une comparaison des taux de rendement et des coûts en capital des investissements alternatifs. Par conséquent, nous devons développer dès le départ les divers concepts de coûts et de rendement associés à tout projet d’investissement en capital. Le graphique suivant donne une idée générale du processus de budgétisation des immobilisations. Cela montre comment les différents aspects du processus s'emboîtent.

Le processus de budgétisation des immobilisations:

Il existe deux sources principales de capital pour l'entreprise:

(i) Les bénéfices réinvestissent ou conservent un bénéfice (non distribué) et

ii) Les capitaux externes acquis sur les marchés des capitaux, qui comprennent divers intermédiaires financiers. Chaque source de capital spécifique a son propre coût, qui fait alors partie du coût total du capital pour l'entreprise.

Sur le total des ressources en capital disponibles, une entreprise doit d’abord payer des intérêts sur des prêts extérieurs. Ensuite, il doit décider du montant de capital à conserver dans l'entreprise et réinvestir pour l'expansion et la diversification, ainsi que le montant à distribuer en tant que dividende à l'actionnaire.

Le graphique ci-dessus indique que le critère de sélection des investissements pour une entreprise est le taux de retour sur investissement. Pour commencer, nous discuterons de ce concept de taux de rendement et de la sélection des investissements en général. Nous discuterons ultérieurement du coût du capital. Ces deux éléments constituent l’essentiel de la budgétisation des investissements.


6. Méthodes utilisées pour prendre des décisions d'investissement dans la budgétisation des immobilisations :

Une entreprise moderne utilise diverses méthodes pour affecter ses ressources limitées aux investissements les plus rentables. Ce sont en réalité des méthodes permettant de mesurer la rentabilité d'un projet.

je. Critère de récupération :

Le critère de récupération est peut-être la méthode de budgétisation du capital la plus largement utilisée. En utilisant cette méthode, les fonds de capital sont alloués en estimant le temps requis pour que les gains en espèces sur un investissement donné rapportent le coût initial au propriétaire. Cette mesure utilise le nom de période de remboursement, de récupération ou de récupération (ou période de recouvrement).

Il est utilisé à la fois comme une mesure avant et après impôt. Il est exprimé en termes de résultat net juste pour prendre en compte le fait que les charges d'amortissement doivent être incluses dans les chiffres de résultat, c'est-à-dire que le résultat est mesuré avant amortissement.

Cette méthode est utilisée pour estimer un flux uniforme de gains annuels sur la durée de vie du projet. Supposons que nous désignons l'investissement initial par I et le flux de trésorerie annuel uniforme (moyen) par E.

Ainsi, la période de récupération P est exprimée comme suit:

P = I / E

ou, sortie de fonds / entrée de fonds annuelle nette = x années

Par exemple, une entreprise a la possibilité d’investir Rs. 10 000 dans une nouvelle machine qui générera un flux de trésorerie annuel de Rs. 2000. La période de récupération est de (Rs. 10 000 / Rs. 2 000) = 5 ans.

La société a également une opportunité d’investir Rs. 10.000 dans un autre actif (disons une machine) qui retournera Rs. 2 500 par an après taxes. Si l'entreprise n'a que Rs. 10 000 à investir, vraisemblablement, en utilisant le critère de retour sur investissement, il faudra saisir l’occasion pour investir dans ce projet dont la période de retour sur investissement est

Rs. 10 000 + 2 roupies, 500 = 4 ans.

Donc, selon cette méthode, le projet ayant la période de récupération la plus courte devrait être sélectionné. Il est clair que compte tenu de la durée de vie du projet, la rentabilité variera inversement avec la période de retour sur investissement et que, compte tenu de la période de retour sur investissement, la rentabilité variera directement avec la durée de vie du projet. Cela explique pourquoi la direction insiste pour que les investissements aient des périodes de retour sur investissement courtes.

Avantages :

Il est facile de calculer, compte tenu d’une sortie de fonds et d’une rentrée de fonds, la période de retour sur investissement d’un projet et de prendre une décision d’investissement sur cette base. Cette mesure est particulièrement adaptée aux premières étapes d’une décision d’investissement, lorsque les chiffres seront nécessairement approximatifs. Pour un projet de longue durée, l'inverse du retour sur investissement donne une estimation raisonnable du retour sur investissement.

Inconvénients :

La période de récupération ne tient pas compte des facteurs suivants: (i) La méthode de la durée de vie du projet ne peut pas être utilisée pour sélectionner des projets alternatifs présentant des coûts, une période de récupération et une durée de vie productive. En fait, une courte période de récupération ne coïncide pas nécessairement avec une rentabilité élevée.

Ainsi, si la durée de vie productive du projet est encore plus courte que la période de récupération, le retour sur investissement sera négatif; et si la durée de vie du projet et la période de récupération sont égales, le retour sur investissement est nul.

Dans les deux cas, une perte économique est encourue. Si, par exemple, Rs. 10.000 est investi et Rs. 2500 reçus chaque année et la durée de vie productive de la machine est de 4 ans seulement, l'investissement est rentabilisé, mais rien de plus. La période de récupération donne un retour sur investissement, pas un retour sur investissement.

Flux de trésorerie inégal :

De nombreuses dépenses d’investissement sont effectuées en prévision d’entrées de fonds nettes futures qui varient d’une année à l’autre. Par exemple, les coûts initiaux (de démarrage) peuvent être lourds et les flux de trésorerie positifs peuvent ne pas se produire avant plusieurs années.

Un autre projet peut générer des flux de trésorerie très positifs pendant 2 ou 3 ans, puis baisser fortement. Pour illustrer le problème, comparons deux projets dont les profils sont présentés dans le tableau ci-dessous. La question est: lequel des deux est le meilleur investissement?

vaut Rs. 1, 124 après deux ans à 6% d'intérêt. Par conséquent, Rs. 1.124 d'ici deux ans (avec une réduction de 6%) a une valeur actuelle de Re. 1.

En montrant comment les roupies à différentes périodes peuvent être rendues équivalentes grâce au dénominateur commun d'un taux d'intérêt, nous pouvons définir et illustrer le terme «taux de rendement».

Définition :

Le taux de rendement d'un investissement (ou le taux d'actualisation) qui correspond à la valeur actuelle des revenus futurs (flux de trésorerie) de l'investissement avec le coût (dépense en espèces) du projet. En d'autres termes, le taux de rendement d'un investissement est le taux d'intérêt auquel un investissement est remboursé par ses flux de trésorerie actualisés.

En général, le taux de rendement d'un investissement est considéré comme la recette nette annuelle ou les flux de trésorerie générés par l'investissement, divisés par le montant total de l'investissement.

Ainsi, si un investissement de Rs. 2000 sur un petit terrain devaient rapporter à tout jamais un retour de Rs. 400, alors le taux de rendement serait de Rs. 400 + Rs. 2000 = 0, 2%. Dans ce cas, tout le retour de Rs. 400 correspond au rendement du capital, aucune partie de ce montant n’étant utilisée pour payer l’investissement initial de Rs. 2000.

Cependant, pour arriver à la valeur actuelle de cet investissement, nous devons le "capitaliser". Cela peut être fait très facilement en divisant le revenu (400 roupies) par le taux d'intérêt (0, 2%) qui équivaudra à la valeur actuelle de l'investissement par rapport à son coût actuel.

Ainsi, Rs. 400 + 0, 2% = Rs. 2000. Ainsi, le taux de rendement du capital investi est de 0, 2%, dans notre exemple, car c’est le seul taux d’intérêt qui rend la valeur actualisée du flux de revenus égale à la valeur actualisée du coût de l’investissement. En d’autres termes, c’est le seul taux d’intérêt qui, appliqué aux flux de trésorerie ou aux recettes nettes, récupère exactement l’investissement.

Cependant, si Rs. 2000 est investi dans un actif à durée de vie finie, puis une partie du flux de trésorerie de Rs. 400 représenterait un retour sur capital et une partie, le montant nécessaire pour récupérer l’investissement initial. Dans les cas où les recettes annuelles comprennent à la fois les intérêts et le capital, il est plus difficile de calculer le taux de rendement.

Cependant, pour que notre analyse soit simple et gérable, nous considérons une situation qui implique le calcul de la valeur actuelle d’une série uniforme. Ce cas concerne un investissement qui générera un flux de trésorerie uniforme tout au long de sa vie effective et le rendement de la dernière année comprendra la valeur de récupération de l'actif.

Prenons l'exemple suivant.

Chaque projet implique une sortie de trésorerie de Rs. 10.000 aujourd'hui en échange de Rs. 14 000 sur 5 ans. Chaque projet a une période de récupération de 4 ans. Mais dans ce cas, le projet B représente un meilleur investissement que le projet A car les retours sont plus rapides.

Si le projet A continue de générer des flux de trésorerie de Rs. 4000 pour les années 6 à 10 et le projet B se termine à la 5ème année, un profane pourrait nous dire (sans faire beaucoup de calculs) que le projet A serait préféré au projet B.

Ce point est illustré à la figure 22.2. Projet A, dont la période de récupération est de 5 ans; subit une forte baisse des flux de trésorerie nets au cours de la sixième année et des années suivantes. Mais le projet B continue avec un nouveau flux de trésorerie de Rs. 10 000 par an pendant encore cinq ans avant que le cash-flow ne diminue soudainement.

Enfin, le projet C montre une tendance constante à la baisse modérée des flux de trésorerie de la cinquième à la quinzième année, suivie d'une baisse rapide des flux de trésorerie. Il semble donc que B et C valent mieux que A, même si le décideur n’a toujours pas choisi de choisir B ou C.

La vraie confusion survient lorsque le décideur est confronté à une situation telle que celle illustrée à la Fig. 22.3. Ici, le projet A montre des flux de trésorerie stables du début du projet à la fin de la cinquième année. Le projet B génère des flux de trésorerie de plus en plus importants pour les trois premières années, puis les flux de trésorerie annuels restent inchangés pour les dix prochaines années (de la quatrième à la treizième année).

Enfin, le projet C génère le flux de trésorerie le plus élevé au départ, mais le flux de trésorerie diminue constamment. Il est clair que la période de récupération est au mieux un guide incertain pour la décision d’investissement dans de telles situations.

ii. Le critère de retour sur investissement :

De nombreuses entreprises utilisent le critère de retour sur investissement (KOI) pour prendre des décisions d'investissement. Ceci mesure la performance des unités d’exploitation par le retour comptable (non ajusté) et est exprimé en

ROI = revenu / investissement

Il existe plusieurs variantes de cette formule. Certaines entreprises utilisent le bénéfice d'exploitation (bénéfice avant intérêts, impôts et frais généraux). D'autres utilisent le revenu net. D'autres encore utilisent l'investissement brut ou l'investissement net (après amortissement cumulé). Certaines entreprises utilisent un investissement moyen.

Supposons qu'une entreprise envisage les deux projets suivants:

1. Rs. 10 000 investissements avec un revenu annuel de Rs. 2 000;

2. Rs. 10 000 investissements avec un revenu annuel de Rs. 2.500.

Le rendement du projet A est (Rs. 2 000 / Rs 10 000) = 20% et le rendement du projet B est (Rs. 2 500 / Rs. 10 000) = 25%.

En utilisant le retour comptable comme mesure de la rentabilité, une entreprise ne disposant que de Rs. 10 000 investissements, sélectionnerait le projet B.

Avantages :

Cette méthode est assez cohérente avec la manière dont les performances des dirigeants d’entreprise sont généralement mesurées. Si les dirigeants sont tenus pour responsables et que leur bonus repose sur un retour sur investissement de 15%, ils seront certainement enclins à envisager favorablement uniquement les investissements offrant ce rendement minimum.

Inconvénients :

Cependant, cette méthode s'apparente à la méthode de la période de récupération, dans la mesure où elle ne prend pas en compte la durée de vie d'un projet ni le flux temporel de l'argent.

Prenons l'exemple suivant:

Le rendement moyen des deux projets est de (2 500 Rs. 10 000 Rs) = 25%. Cependant, le projet A a une durée de vie de 5 ans et le projet B, une durée de vie de 10 ans. Encore une fois, personne ne pense que le projet B serait préféré au projet A. Cependant, la méthode de la comptabilisation comptable, appliquée à la lettre, n'indiquerait pas la différence entre les deux projets, car chacun a un retour sur investissement moyen de 25%.

Considérons une situation simple impliquant des projets dont chacun nécessite une dépense initiale de Rs. 200 000. Chacun devrait générer un flux de trésorerie net de Rs. 100 000 par an sur la durée de chaque projet (supposée être de 10 ans). Dans la Fig. 22.4, nous montrons qu’en investissant la somme requise dans le projet A, il est possible d’obtenir un flux de trésorerie constant de Rs. 10 000 par an pendant dix ans.

Alternativement, si la somme est investie dans le projet B, le retour peut initialement passer de Rs. 5 500 la première année à Rs. 14 500 sur le dixième ou, si la somme est investie dans le projet C, les flux de trésorerie peuvent régulièrement baisser. 14 500 la première année à Rs. 5 500 au dixième. Le taux de rendement comptable est le même dans chaque cas.

Là encore, il est difficile de comparer les projets car le profil temporel des gains est irrégulier. Mais le projet C offre le taux de rendement le plus rapide et peut être considéré comme le plus souhaitable si nous prenons en compte le facteur d’incertitude qui augmente avec la durée.

iii. La méthode des flux de trésorerie actualisés (DCF) :

Les deux méthodes ci-dessus ignorent ce que l’on appelle généralement la valeur temporelle de l’argent. Mais en réalité, les roupies à des moments différents ne sont pas directement comparables à moins d’être exprimées en termes de dénominateur commun. Le dénominateur commun utilisé à cette fin est le taux d’intérêt du marché qui joue le rôle de facteur d’actualisation.

Ainsi, si l’argent peut être investi à un taux d’intérêt de 6%, la roupie investie aujourd’hui rapportera Rs. 1, 06 l'année prochaine. De même, Rs. 1, 06 l'année prochaine est équivalent à Rs. 1, 06 plus 6% de ce montant, ou un total de Rs. 1.124 l'année suivante.

Ce processus est appelé composition. Donc, si une somme de Rs. R est investi aujourd'hui au taux d'intérêt r et deviendra, après un an, R + rR = R (1 + r). Après un an, la somme R (1 + r) passera à R (1 + r) 2. Ce processus peut être étendu pour couvrir un nombre d'années quelconque. De plus, par ce processus, nous pouvons assimiler une somme d'argent donnée à l'heure actuelle à une autre somme d'argent à une date ultérieure.

L'inverse du processus ci-dessus est l'actualisation. Comme dans la composition, nous passons du futur au présent. Nous voulons donc savoir, à 6%, combien coûte Rs. 1.124 à être disponible après deux ans, vaut la peine aujourd'hui? Nous savons que Re. 1 maintenant

Exemple 1 :

Supposons qu'une nouvelle machine coûte Rs. 10 000 Il n'y a pas de coût supplémentaire pour le fonds de roulement. Il est prévu de donner Rs. 3000 (avant impôt) par an à titre de bénéfice pour 10 ans, date à laquelle sa valeur de rebut (ou de revente) est presque nulle.

Supposons un amortissement linéaire et un taux d’imposition de 50% sur le revenu des sociétés,

(a) Quel est le taux de rendement de cet investissement?

(b) Si la direction exige un retour au moins égal à 10% sur tout nouvel investissement, cet investissement serait-il justifié?

c) À un taux de rendement de 10%, quelle est la valeur actuelle (VA) par roupie d’investissement?

Quelle est l'utilité pratique de ce type de mesure?

Solution :

(a) Dans le tableau 22.1, nous résolvons le taux de rendement en utilisant les informations ci-dessus:

Ici, l’amortissement est calculé pour obtenir une estimation du revenu après impôts. Dans la colonne (7), nous estimons les flux de trésorerie en soustrayant les impôts du bénéfice d’exploitation ou en ajoutant le montant de l’amortissement après avoir déterminé le revenu après impôts dans la colonne (6).

L'amortissement est considéré comme une source de liquidités dans la mesure où les profits annuels sont réduits exactement du montant de l'amortissement. Donc, moins de profit est disponible pour la distribution entre les actionnaires et plus pour le remplacement des immobilisations.

Dans l'exemple ci-dessus, la direction peut s'attendre, en investissant 10 000 aujourd'hui, pour recevoir un flux de trésorerie net de Rs. 2000 par an pendant dix ans. Maintenant, quel est le taux d’intérêt qui sert de facteur d’équilibrage (c’est-à-dire égalant ces sommes)? Vous pouvez répondre à cette question en utilisant le tableau des valeurs actuelles figurant à l'annexe A.

Le tableau donne la valeur actuelle d'une annuité de Re. 1 à différents taux d’intérêt pour un nombre d’années donné. Pour être plus précis, les chiffres dans le corps du tableau indiquent le montant que nous devons investir aujourd'hui, au taux d'intérêt composé indiqué en haut, pour générer un flux de trésorerie annuel de Re. 1 pour différentes années à gauche du tableau.

Nous établissons d’abord nos équations, en utilisant r pour désigner le taux d’intérêt et n le nombre d’années.

Ainsi, un projet d'investissement de Rs. 10 000 générant un flux de trésorerie annuel net de Rs. 2000 est proportionnel à un investissement de Rs. 5 qui donne Rs. 1 par an. Le tableau A montre qu’à n = 10, le nombre le plus proche de la valeur actuelle ou du facteur d’actualisation de 5 000 est un taux d’intérêt de 15%. Par conséquent, cet intérêt de 15% est une approximation proche du taux de rendement de cet investissement.

(b) Si la direction exige un rendement minimum de 10% sur le capital, cet investissement serait certainement justifié car son taux de rendement est supérieur de 5% au taux minimal acceptable. Dans la littérature sur la budgétisation du capital, ce taux de rendement minimum acceptable est connu sous le nom de coût du capital.

(c) Le tableau A (annexe) montre qu’à un taux de rendement (ou coût du capital) de 10%, le facteur de valeur actuelle pour n = 10 est de 6, 145. D'où 6.145 x Rs. 2 000 = Rs. 12 290 correspond à la valeur actuelle des flux de trésorerie nets actualisés.

La valeur actuelle nette (VAN) de l’investissement est donc de Rs. 12 290 - Rs. 2 290; et la valeur actuelle par roupie d’investissement, appelée indice de rentabilité ou ratio avantages / coûts, est de Rs. 12 290 + Rs. 10 000 = 12, 9%.

L'indice de rentabilité est souvent utilisé pour les propositions de filtrage et pour le classement des investissements nécessitant des dépenses identiques. Toutefois, l'indice doit être utilisé avec prudence dans le cas d'investissements d'ampleur différente, comme indiqué dans le tableau 22.2.

Il est donc clair que ces projets peuvent être classés correctement si le seul critère est le montant retourné par roupie d’investissement. Toutefois, si l’entreprise peut mobiliser des capitaux suffisants pour entreprendre le projet C, voire le projet D, l’avantage global pour l’entreprise sera beaucoup plus important même si l’indice de rentabilité est moindre. Le projet C, par exemple, donnera plus, bien que son indice de rentabilité soit inférieur (de 8%).

La procédure ci-dessus utilisée pour calculer le rendement d'un investissement en biens d'équipement s'appelle la méthode de l'actualisation des flux de trésorerie (DCF). C'est peut-être la seule méthode qui produit le résultat correct.

Selon cette méthode, le taux de rendement d’un investissement est «le taux d’intérêt qui équivaut à la valeur actualisée des recettes monétaires attendues de l’investissement sur sa durée de vie, avec la valeur actualisée de toutes les dépenses liées à l’investissement».

Supposons, par souci de simplicité, que l’investissement n’entraîne qu’un premier versement. Si cela implique des dépenses supplémentaires à l'avenir, celles-ci sont toutefois actualisées et ajoutées à la dépense initiale pour déterminer la valeur actuelle totale des dépenses.

Ainsi, le coût total de l'investissement peut être exprimé comme suit:

où C 0 est la dépense initiale en espèces, C 1, C 2, … C n sont une série de dépenses futures, I c la somme de toutes les dépenses correctement actualisées pour représenter la valeur actuelle de l'investissement, et r le taux du marché de intérêt qui joue le rôle de facteur d’escompte. Le projet générera également une série de flux de trésorerie sur la durée de vie effective qui doivent également être actualisés. Ainsi:

où R 1 … R 2 … R n sont une série de flux de trésorerie reçus à la fin des périodes respectives sur la durée de vie productive de l'investissement, S est la valeur de rebut à la fin de n années et I R est la valeur actuelle de ce flux de recettes futures.

L'équation (1) exprime la valeur actuelle de l'investissement en termes de décaissement. L'équation (2) exprime la valeur de l'investissement en termes de flux de trésorerie généré par celle-ci.

Si nous parvenons à sélectionner, par essais et erreurs, ce taux de réduction r qui équivaut à lc à Ir, alors r est défini comme le taux de retour sur investissement. En fixant l'équation (1) à l'équation (2), nous aboutissons à l'équation (3), qui est l'expression la plus courante de l'approche du taux de rendement interne (TRI) de la budgétisation du capital:

La méthode du taux de rendement interne implique donc le calcul du taux d'intérêt qui assimilera la valeur actuelle des dépenses en espèces pour un investissement à la valeur actuelle des flux de trésorerie nets générés par le projet.

Avec les prévisions de flux de trésorerie nets pour chaque année, il est possible de résoudre l'équation ci-dessus pour la valeur de r telle que l'égalité soit vérifiée. Cette valeur dérivée de r est appelée le TRI ou le rendement de l'investissement.

D'après l'équation (3), il est clair que la méthode IRR a deux attributs importants. Premièrement, contrairement à la méthode de la période de récupération, elle prend en compte l’ensemble des flux de trésorerie générés par un projet. Deuxièmement, alors que la méthode du retour sur investissement et la méthode de la période de récupération accordent une pondération égale aux flux de trésorerie futurs, le TRI actualise les flux de trésorerie futurs, le facteur d'actualisation étant le TRI calculé, désigné ici par r.

Exemple 2:

Supposons que nous ayons les informations suivantes concernant deux investissements A et B. Quel projet serait préféré et pourquoi?

Solution:

Nous pouvons d’abord calculer le TRI du projet A, c’est-à-dire le taux d’intérêt qui fait de la VAN du projet A zéro.

Sur la base des données ci-dessus, nous avons l'équation suivante:

Maintenant, nous pouvons résoudre pour r en utilisant la méthode d'essai et d'erreur. En partant d'une valeur choisie arbitrairement pour r, si le côté droit de l'équation est supérieur (inférieur) à zéro, il faut essayer une valeur plus grande (plus petite) de r. Si, par exemple, on commence avec un taux d'intérêt de 3%, le RHS est égal à Rs. 397, 60.

Par conséquent, nous devons utiliser un taux d’intérêt plus élevé. Si nous choisissons un taux d’intérêt de 4%, le côté droit est égal à Rs. 208.50. Therefore, a still higher rate must be tried. After several attempts, we will arrive at 5.1 rate of interest which makes the RHS of the equation zero. So, according to our definition, this is the IRR for this investment.

For project B, the IRR can be determined from the following equation:

Again by following the trial and error method we find that r = 22% in this case. Therefore, project B would be preferred to (ie, ranked higher than) project A since the former's rate of return is larger.

The firm may now specify some minimum or acceptable rate of return, ie, the cost of capital, which is necessary for any project to be undertaken and it will invest only in those projects whose IRR exceeds the cost of capital or the market rate of interest.

Finally, if we let e be the firm's cost of capital and use it to discount the cash flows, we have where NPV is the net present value of an investment and is used in the capital budgeting process. However, there are fundamental differences in the two approaches, viz., the IRR approach and the NPV approach. These points will be discussed in details in due course.

According to the NPV method any investment whose NPV (ie, the present value of net cash flows) is positive is acceptable. The firm can rank various investment projects in order of their NPVs. Therefore, projects with the largest NPVs are ranked highest in priority, although any investment with a positive NPV will add to the value (profitability) of the firm.

To illustrate how NPV is calculated and how this method is used for project evaluation we may go back to the previous example. Consider the two projects A and B assuming that the firm's cost of capital is 10%.

For project A we have the following information:

It is obvious that project B will be undertaken because its NPV is positive. In fact, the firm could spend Rs. 2678 more on the project without diminishing the value (profitability) of the firm. On the other hand, project A cannot be undertaken because it will reduce the profitability of the firm. The firm in this case would have to be paid an initial sum of, at least, Rs. 819 to enable it to consider undertaking project A.

Conflict between NPV and IRR Methods :

However, there can be a conflict between the two methods because of implicit assumptions with respect to reinvestment of cash flows. The NPV method is based on the assumption that all cash inflows are reinvested at a rate equal to the cost of capital (or whatever discount rate is chosen as the cut-off rate).

Hence, all projects are evaluated against the same assumed rate of investment. On the contrary, the IRR method assumes that cash inflows are reinvested at the IRR for the project. This implies that different projects have different assumed rates of reinvestment.

This may lead to conflicting conclusions with respect to the ranking of investment, as illustrated in the table below:

In Table 22.3 we consider two mutually exclusive projects to be ranked in order of desirability (eg, setting up a flour mill or textile mill on the same plot of land). Both the projects involve the same initial cash outlay. But magnitude and timing of cash flows differ. Since they are mutually exclusive, only one can be undertaken.

If we evaluate both the projects by the NPV method, all net cash flows are discounted by the same 15% cost of capital and it is implicitly assumed that all cash flows can be reinvested to yield 15% return. However, project B having a larger NPV is preferable to project A.

Alternatively, if the IRR method is used to evaluate both the projects, we arrive at an opposite conclusion. Project A having an IRR of 25% is preferable to project B having an IRR of 22%. But this is because of the implicit assumption that cash flows from project A will be reinvested at 25% whereas cash flows from project B can be reinvested at only 22%.

However, in reality there is no reason why Rs. 8500 received from project A in year 2 would bring 25% in another investment while the Rs. 5000 received from project B in the same year would yield only 22%. Therefore the conclusion is that ranking by the rate of return appears to be erroneous in this case.

However, the choice between the two methods depends upon the appropriate rate of reinvestment for the cash flows. The NPV method is considered to be superior inasmuch as all projects under consideration are rated against the same assumed rate of reinvestment, ie, the common cost of capital.

iv. Rate of Return and Decision Making :

The rate of return on investment, defined by equations (1) and (2) above, goes by the name, marginal efficiency of capital or internal rate of return. These two concepts are identical only for a uniform series of cash flows. However, it is very difficult to apply these concepts in practice because the solution for r depends on both the amounts and the timings of the cash flows, both of which are estimates.

Thus, the rate of return is just an estimate and it would be unrealistic to insist on a precise solution for r. As Seo and Winger have commented, “the rate of return on an investment can never be stated with precision until the ownership of the investment has been terminated.”

In order to make the correct capital budgeting decision two measures are required, viz., the internal rate of return and the firm's cost of capital on the project.

Given these two choice indicators, profit maximization requires adherence to the following fundamental principle of marginal analysis:

Fundamental Principle :

All projects whose estimated rates of return exceeds the cost of capital should be undertaken. New investment will cease when the internal rate of return (or marginal efficiency of capital) equals the cost of capital.

In project selection the practical approach is to set r equal to the firm's cost of capital. Hence the sum of the cash flows from alternative projects can be discounted by the value of r.

Then only it is possible to rank projects according to their present value per rupee of investment. As a further step some doses of realism can be incorporated in the ranking process by 'weighting' each project by a risk factor that reflects the probability of realizing the estimated return.

Ranking of Capital Investments :

The essence of the capital budgeting theory is that the firm should raise the necessary capital for all non-conflicting projects that promise to increase the valuation of the company and thus raises its share prices. But in reality a firm cannot or should not raise enough capital for all of the investment opportunities it faces.

Il y a deux raisons à cela:

(a) Projects may be mutually exclusive.

(b) There may be capital rationing problems.

In each situation the problem faced by the decision maker is how to rank investment proposals in such a way that the available capital is fully utilized in the most profitable manner.

Before discussing the above two problems connected with capital budgeting we may first describe the relationship between the two variants of the DCF method, viz., the NPV method and the IRR method.

In Fig. 22.5 we evaluate an investment proposal that will cost Rs. 23, 000 and generate annual net cash flow of Rs. 6, 000 for ten years. The NPV line shows the NPV or the investment at various discount rates. Suppose for the sake of simplicity we ignore the time value of money. Therefore, the project will return Rs. 60, 000 – Rs. 23, 000 = Rs. 37, 000. So the intercept on the y-axis shows Rs. 37, 000.

The NVP curve slopes downward and to the right. This implies that NPV decreases with every increase in the discount rate. The IRR, it may be recalled, is that rate of discount which makes NPV zero. Here it is measured as the intercept of the x- axis where the NPV line meets it.

Here the IRR is 22.7%. So according to our fundamental principle the area under the NPV line and above the x-axis, where the cost of capital (discount rate) is less than or equal to the IRR, and the corresponding NPV is equal to or greater than zero; is the zone of acceptance.

On the contrary, the area under the NPV line and below the x-axis, where the cost of capital (discount rate) is greater than the IRR, and the corresponding NPV is therefore negative, is the zone of rejection.

v. Capital Rationing Problems :

We have noted that two discounted cash-flow methods — NPV and IRR — will always give the same accept/reject decision. It is because investment projects with an IRR in excess of the company's cost of capital will also have a positive NPV at a rate of discount equal to the cost of capital.

Complications can and do arise when the total funds available for reinvestment in a period are restricted to a fixed sum, because of management's policy to limit investment spending, because of difficulties in raising extra finance from the capital market, or for any other reason.

In such a situation managers must choose between competing projects, accepting some and rejecting others so as to stay with the company's total funds limit. Thus the application of DCF method can prove to be problematic. In fact, when there is some limit placed upon capital expenditure so that a number of alternative proposals must be ranked in order of desirability, the NPV and IRR methods can give contradictory results.

The following example will clarify this point. Suppose a company is faced with a choice between two mutually exclusive projects, A and B, for each of which the cost of capital is the same, viz., Rs. 5, 200.

The following figures show the income-flows from the projects along with NPVs and IRRs (which have been calculated for the purpose of comparison).

Here the rate of return for project A and B are:

This problem is similar to the one discussed earlier. Both projects would be profitable to the company if undertaken and would thus raise the value of the company. So it would be worthwhile for the company to borrow money at 10% to undertake both the projects.

However, a close scrutiny reveals that the rankings generated by the two DCF methods give contradictory results. If the NPV method is used, project b would be preferred to A since B has the larger positive NPV. On the contrary, if the IRR method is used, project A would be preferred to b since A has a higher rate of return.

So there is contradiction between NPV and IRR methods because of different approaches adopted by the two methods of project evaluation. The contradiction is also due to differences in the rate of return required by the company on investment under the two methods.

Recall that according to the IRR method, the IRR is the maximum interest that could be paid for the capital employed over its effective life without any loss on the investment. If IRR exceeds the market rate of interest, the net return from the investment is positive.

On the contrary, the NPV method “introduces directly into the computation the company's minimum required rate of return, discounting at this rate all cash outflows and inflows form a project, down to a present value.”

The difference between the two approaches is shown clearly in the above diagram which shows NPVs for the two projects at different rates of interest. The IRRs of the two projects are shown by the points where the NPV schedules intersect the horizontal axis. It may be recalled that the NPV method merely shows the rates of discount which will reduce the NPVs of the two projects to zero.

On the other hand, the NPV method introduces the concept of required rate of return and NPVs can be read from the vertical axis for any chosen rate of discount. In our example the rate of discount is 10%.

Now the crucial factor in evaluating the two projects is the appropriate rate of discount to be applied, ie, the minimum acceptable rate of return on the investment. If the minimum acceptable rate of return is greater than 13% then project A would be preferred on the basis of the NPVs shown; if it is less than 13% project B would be preferred.

Thus this 13% rate is the cut-off rate, the dividing line between the two projects. The minimum acceptable rate of return may be equal to the cost of capital to a company where it is making simple accept/reject decisions.

However, as Lowes and Sparkes have argued, “where capital is rationed so that projects must compete for the limited supply of finance available, then the company must consider the opportunity cost of capital in setting a required return. This involves considering the return on alternative projects available, and the return which might be earned investing the funds outside the firm.”

vi. Project Size and Project Life :

In reality projects do differ not only in size but also in their effective lives. These two factors add to the difficulties of comparing proposals in a capital-rationing situation.

Suppose two projects differ in size. In this case the larger one having a larger NPV cannot be accepted on the ground that it is more desirable. It is because the NPV merely gives a single-figure surplus for the project and fails to relate this to the size of the investment.

The larger project may be preferred only if its NPV is proportionately larger than that of the smaller project. In such a situation a comparison of relative worth involves relating the NPVs each project to the amount of capital required by each, and then making a comparison of the ratios obtained.

If the smaller of the two projects has a higher IRR or a larger NPV then it will, of course, be preferred. But it cannot be accepted on the ground that it may not represent the most profitable choice. Consider, for example, a situation where a firm has only Rs. 10, 000 to invest. Suppose it is considering two projects. The first project lasts only one year. The cost of the project is Rs. 10 000

It promises to return Rs. 11, 700. So the rate of return is 17%. Suppose another project whose cost is Rs. 5, 000 but whose life is the same promises to pay back Rs. 1 000 In this the rate of return is 20%. Thus if the company has to invest Rs. 10, 000 in its entirety the second project cannot be the most profitable choice. If the company undertakes the second project it will be left with a surplus of Rs. 5 000.

If this surplus can earn 14%, ie, ((7000/5000) x 100) in the company, but must be left in the bank or invested outside the company at a lower return, then it will be worthwhile to accept the larger project. It is because the larger project generates a larger total surplus from the limited funds available to the company (even if its rate of return is low).

The same type of problem crops up where projects have different lives. Suppose project X costs Rs. 10, 000, lasts for two years and promises a rate of return of 17%, while project Y costs Rs. 10, 000, lasts three years and promises a rate of return of 15%.

Now the project profiles are presented below:

Project Y promises a larger surplus than project X. Therefore, if and only if it is possible to earn a return of at least 11.1% (ie, ((5208.7 – 3689)/136, 890) x 100) on the funds from the first project in year 3, will X be preferable.

This problem can be tackled by taking the lowest common multiple of the lives of the competing projects and comparing them over this period. In our example the period of comparison is 2 x 3 = 6 years. During this period project X would be placed only once — at the end of the third year. Total returns from each project can then be compared over the entire period (ie, six years).

However, the problem here is that if we have several projects with long lives, the common multiple may be a very long period indeed. For example, three projects with 8, 9 and 10 years would have to be compared over a 80-year period. This makes the above solution quite unrealistic.

vii. Financing Investment :

Since the profitability of a project is influenced by the cost and availability of finance from internal and external sources, it is necessary to measure the cost of capital. In fact, the cost of capital depends on the method of financing investment projects and does vary from period to period. There are various alternative methods of financing an investment project.

The most important methods are the following:

(a) Earnings Plough-back:

The major portion of corporate investment in all free enterprise economies is financed out of funds which are acquired internally. That is, rather than distributing a major portion of company profits to the shareholders in the form of dividends, they are ploughed back into the firm for expansion and diversification.

This method offers the following advantages:

1. It avoids the heavy transactions cost associated with external borrowing or issuing new securities.

2. It incurs less uncertainty for management which can be sure of any funds it holds back. It cannot be very confident that its new issues of bonds and shares will evoke good public response.

3. Finally, most shareholders prefer this method of financing because it converts income into capital gains by increasing the market value of the company's shares rather than providing dividend payments. This may confer substantial tax advantage to shareholders in the upper income brackets.

(b) Issue of New Shares or Stocks:

A company can also obtain funds through the sale of new shares. The shareholders are the actual owners of the company and they get dividends on the basis of the actual performance of the company. Thus shareholders are exposed to some degree of risk. A shareholder can get back his money by selling shares and make capital gains if share prices go up in a year of good business.

However, shareholders being the actual owners of the company, do take part in management. So for those companies which do not like outside control over its day-to-day operations, issue of new shares does not appear to be an attractive method of financing investment.

(c) Sale of Bonds:

Companies may borrow directly from the public by selling bonds. The bondholder gets a fixed return (interest) per annum irrespective of the performance of the company. So bond financing may raise the fixed cost of doing business.

However, “the use of bond financing offers a distinct tax advantage since interest payments to bondholders are legally considered to be costs and are therefore not subject to the corporate income tax, whereas dividends, ……….., are considered to constitute income for the company and are therefore taxable.”

(d) Convertible Securities, Direct Loans, etc.:

Firms may also borrow from banks, terms-lending institutions or insurance companies. They may also issue hybrid convertibles (index bonds). The object is to protect the bondholder from the effects of price inflation (which reduces the real value of bonds).

Such bonds can be converted into shares at a specified rate of exchange such as 5: 2 or 4: 1. A convertible bond is safer than ordinary bonds and more flexible than bonds and shares inasmuch as the holder of such hybrid securities can, when he (she) sells it, dispose it of either as a bond or as a corresponding number of stocks, whichever happens to have the maximum market value at that time.

The advantage of this method of financing is that it is used by those companies which wish to provide “a somewhat safer type of security or that believe that the true value of its stock is not yet realized by the market. When the price of the company's stock rises sufficiently, the holder of convertibles will all find it profitable to transform them into stocks, and this will then automatically eliminate any bonded company indebtedness which the securities originally represented.”

Now we speak of cost capital on the basis of the above discussion.

The Cost of Capital :

The cost of capital establishes a standard that enables management to divide prospective projects into two broad groups: those that are acceptable and those that are not. Moreover, the cost of capital together with rates of return on available projects determines the optimum amount of total investment that should be made during the planning period of the business firm.

The economic concepts of demand and supply may now be fruitfully utilized to throw light on the capital budgeting process which is basically an aspect of financial management.

If different investment proposals are ranked in order of their estimated rates of return, along with the respective capital outlays on them, one can construct the firm's demand schedule for capital. Then the problem would be simply to determine a supply schedule of capital.

The interaction of the two schedules would determine the desired volume of investment of a profit-maximising firm. In Fig. 22.7, the cost of capital is 12%. So all projects which promise a return in excess of this initial rate would be accepted; similarly those projects whose estimated rates are less than this critical rate would be rejected.

In Fig. 22.7 the firm has 8 different proposals — starting from A and ending up with H — for consideration during the current planning period. The first project promises a return of 25% which is highest here and it requires as initial outlay of Rs. 2 lakhs. Project H promises the lowest return (7%) and involves an outlay of Rs. 4 lakhs.

The rates of return of all other projects lie in-between these two extremes. The MCC line is the firm's supply curve of capital. It shows the marginal cost of capital to the firm in respect of both internal and external finance.

The curve is completely elastic up to a certain level of investment eg, Rs. 25 lakhs. After this it slopes upward and to the right. This implies that the cost of capital will increase more than proportionately after a certain stage.

Such a situation may be due to two factors:

1. The external capital market may become imperfect in a period of business expansion when all firms increase their expenditure on plant and equipment.

2. The inability of the firm to utilize capital beyond a particular point without substantially altering the risk exposure of shareholders or creditors.

It is clear from Fig 22.7 that only the first five projects should be undertaken since their rates of return exceed the marginal cost of capital. This would involve a total expenditure of Rs. 11.5 lakhs.

By the term 'cost of capital' which is an essential criterion for investment decision making, we refer to the marginal cost of capital, ie, the extra cost of acquiring an extra unit of capital to be utilized by the firm during the planning period.

Since the firm has alternative sources of finance, the most commonly used method is to calculate the weighted average of the current cost of funds of the firm from all sources. This amounts to calculating the cost of debt and the cost of equity which are the two major sources of business finance.

However, an important point has to be clarified at the outset. The cost of debt is partly influenced by the cost of equity inasmuch as to be able to engage in debt financing (that is, selling bonds or borrowing from financial institutions), a company must have an adequate equity case.

This is why an appropriate debt equity norm has been set for the Indian corporate sector. In every country there is a legal provision in this matter. If a firm incurs a debt, it is under the legal obligation to make periodic interest payments before its earnings can be distributed to its owners in the form of dividends. Therefore the existence of an equity base proves that its creditors are safe.

It may be noted that the greater the proportion of total assets that are financed by debt as compared to equity, the greater the potential financial loss to the equity-holders (the owners), in a year, of bad business (when earnings decline). It is because after paying fixed interest the company may not be left with any surplus for distribution as dividends.

So dividends have to be skipped for a year or two in succession. On the contrary, if the firm can earn more on its total assets than the fixed interest that it pays to the bondholders (its creditors), the shareholders will receive higher dividend earnings. This is known as 'trading on the equity', or 'leverage' in financial management.

Calculating the Cost of Capital :

From the above discussion one can guess that an 'optimum' or 'best' financial structure exists for every firm, or at least within which the debt/equity ratio is ideal under the present circumstances. Therefore, when a firm incurs additional debt financing, it uses up some of its existing equity base. If this continues, the financial structure of the company will be unbalanced in favour of debt.

We may note that the cost of capital is actually weighted average of the current cost of funds from all possible sources. An estimate of such cost is based on market costs of debt and equity (rather than historical costs or book values) because investment decisions are made on the basis of current (rather than past) information. Table 22.4 illustrates how the weighted cost of capital is calculated.

It was pointed out that the cost of debt is a deductible expense for income tax purposes, but the cost of equity is not. Here the cost of capital is 12.7% which is the minimum that must be earned on the total cash outlay on a project. To this, management may add a safety margin.

Each method of financing has two sides: Firstly, it generates net revenue for the firm (after incurring all transaction costs). Secondly, it involves some future cash outflows, such as interest payments, repayment of principal or payment of dividends.

The rare of discount which equates the present value of net cash inflows with the present value of the expected outflows is the explicit cost of the particular source of financing involved and is calculated by using the following equation:

where I 0 is the net income, or yield, of the method of financing; C i is the cash outflow in the period i = 1, 2, n, and e is the rate of discount that expresses cost (before tax) of the method of financing. This formula may be used for making the cost estimate for each specific source of capital.

Cost of Debt :

We have noted in Table 22.4 that the average cost of capital to a firm in any given year is a weighted average cost of the percentage annual cost of equity (funds obtained by retaining earnings or by selling additional shares). Now we may examine the cost of debt and the cost of equity separately.

The before-tax cost of debt is the nominal interest rate. If a firm has both short-term and long- term debt at differing interest rates, after-tax cost of debt is the weighted average of these rates. After-tax cost of debt is reduced because interest payments are deductible expenses for tax purposes.

Cost of Equity :

Equity capital consists of funds obtained from the sale of common stock plus the retained earnings of the firm. The market price of an equity is based upon the expectations and attitudes of investors toward risk. Thus the cost of equity is the minimum rate of return that will keep the market price of the stock unchanged.

It is simply the present value of the expected future income stream from the equity and can be expressed as:

where D 1, D 2, ………. D n are a series of cash dividends received at the end of each of the respective periods over the life of the investment; S n is the market value at the end of n periods; e is the investor's required rate of return (the discount factor); and I is the present value of the investment.

If the company's dividends are expected to grow at a constant (steady) rate for ever, then the dividends in any period may be closely approximated with the most recent dividend multiplied by the compound growth factor.

On the basis of this assumption we can arrive at an alternative expression:

C e = D 1 /P 0 +g

where the cost of equity C e is the ratio of the next expected dividend D 1 to the current price P 0 plus the rate of growth, g. This equation can be used to derive the cost of capital, provided that both the timing and the magnitude of changes in the growth pattern can be estimated.

Thus if the current price of an equity share is Rs. 50, the current dividend is Rs. 3 per share, and projected rate of gain in earning per share and share price is 8% per annum, the cost of equity is

Rs.3/Rs. 50 + 0.08 = 0.14 or, 14%

viii. The Certainty-Equivalent Method :

A number of techniques is available for expressing IRR or NPV on a risk-adjusted basis. However, the most popular method is the certainty equivalent method (CEM), discussed in a preceding chapter.

The CEM starts by assessing the risk characteristics of each project's annual cash flows and subsequently reduces the cash flows to certainty- equivalent amounts. Fig. 22.8 shows how this is achieved on the basis of the decision-makers willingness to trade off risk and return.

In Fig. 22.8 the decision-maker is assumed to have three investment choices : A, B and C. Project A has zero risk and offers a moderate return of only Rs. 1, 000; project B and C are more risky and therefore offer higher returns (eg, Rs. 1500 and Rs. 2500, respectively).

Their risks are measured by coefficients of variation vB and vC, respectively. The locus of these three points can be thought of as the decision-makers risk-return indifference curve.

Therefore, the decision maker is indifferent among all the three projects and hence cannot rank them in order of preference. In short, these are risk-adjusted equivalent- yield investments, where the added returns attached to B and C are totally offset by the greater risk which is associated with them.

For projects B and C, certainty equivalent weighted factors (a-values) are determined from Fig. 22.8 as follows:

These a-values may now be used in the following formula that yields r*, the certainty equivalent IRR for the ith project:

Alternatively we can make use of a-values to determine the certainty equivalent NPV denoted as NPV':

where r' is the rate of return on a-risk-free investment (such as a government bond) economic and t is the life of the project.

Now the decision for accepting or rejecting an investment is:

(1) Accept all project where r* > r'; ou

(2) Accept all projects with positive NPV'.

It may be noted that the derived a-values are unique in the sense that they are applicable to all projects having risk characteristics of v A and v B . In other words, the decision maker should be consistent in treating risk from investments by matching α-values with v-values.

However, for practical convenience, it is better to express these values for broad categories of risk such as very high risk (a 2 ) high risk (a 2 ), medium high risk (a 3 ), low risk (a 4 ), and so forth, rather than having a wide range of a-values. This will make the process more manageable.

ix. Other Methods for Handling Risk :

Two other methods of handling risk in an investment decision situation are:

(1) The risk- adjusted discount rate approach and

(2) A probability distribution approach.

With the first approach, the decision maker must specify at the outset the degree of risk in a particular investment decision. If the risk exceeds the risk of an 'average' investment, a risk premium has to be added into the 'average' discount rate. This risk-adjusted discount rate is to be used to calculate net present values. It follows quite logically that investments with less than the average risk are discounted at lower rates.

However, this approach has two major defects. Firstly, it is not possible to determine the risk- adjustment factor objectively. So, some link element is involved in its measurement as in case of determination of a-values in the CEM.

Secondly, like the CEM, this method makes no allowance for period to period risk adjustments. It just makes a single adjustment to the discount rate which is then applied to each annual cash flow.

The probability distribution approach is slightly better than the previous two methods. It calculates an NPV amount for each possible outcome related to an investment. Consider, for instance, a project that costs Rs. 2000 and is expected to generate a net cash flow of Rs. 1000

The decision maker does not know with certainty for how many years this flow will continue. This can at best be expressed in probabilistic terms.

Assume that these periods are possible with the following probabilities:

(1) two year, p = .2,

(2) three years, p = .5; and four years, p = .3.

Using a discount rate of 10% we have the following expected NPV:

Modern financial analysts and project managers calculate, in addition, a standard deviation to determine the degree of variation in NPV which is then used to assess the project's risk. However, the decision maker has still to determine a risk-return trade-off function before reaching a decision. So to this extent, the probability distribution approach is equivalent to the previous two approaches.

So there are various methods of methods of investment appraisal or project evaluation, each having its advantages and disadvantages. In the ultimate analysis, “the choice of a particular method should be made on the basis of operational simplicity and ease of understanding, rather on the basis of strong theoretical arguments.”


7. Capital Budgeting under Risk and Uncertainty:

So long we assumed that there is complete certainty in the investment selection decision. But this assumption is unrealistic inasmuch as investment projects last for many years and the future can hardly be predicted with certainty. There are two major sources of uncertainty in any capital budgeting process.

Firstly, in case of most projects, the estimated annual cash flow represents the expected value of a weighted probability distribution of actual cash flows, ie, each cash flow is weighted by an appropriate probability estimate.

In fact, in most practical situations, some cash flows may be the product of joint probability distributions for both cash inflows and outflows. Secondly, the life of a project is also uncertain in most cases. So we have to take note of these realities and adjust them for their relative risks.


 

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